[헤럴드경제=노아름·박지영·안효정 기자] 거래가 사라진 것은 아니었다. 다만 가격이 엇갈렸고, 불확실성이 의사결정을 늦췄다. 올해 상반기 국내 인수·합병(M&A) 시장은 밸류에이션 눈높이가 끝내 좁혀지지 않았던 시장으로 기억된다. 다만 시장은 다음 사이클을 준비하고 있다. 정책자금 유입과 기업 구조조정 수요, 첨단산업 중심의 투자 기회가 맞물리며 하반기 회복에 대한 기대감이 커지고 있다.

올해 상반기 국내 인수·합병(M&A) 시장은 가격 눈높이 차이와 거시경제 불확실성으로 부진했지만, 하반기는 정책자금 유입 기대와 사업 재편 수요로 완만한 회복세를 보일 것으로 전망된다.

헤럴드경제는 기관투자자(LP), 사모펀드(PEF) 운용사, 회계·법률 자문사, 투자은행 등을 포함한 M&A 분야 전문가 약 50명을 대상으로 지난달 18일부터 26일까지 일주일간 설문조사를 진행했다. 설문은 상반기 M&A 시장에 대한 평가와 하반기 전망, 상법 개정과 국민성장펀드 등 정책·규제가 시장에 미칠 영향 및 제도 개선 과제를 중심으로 진행됐다.

시장 전문가 중 약 74%가 올해 상반기 M&A 시장이 부진했다고 평가했다. 매수·매도 간 가격 기대치가 크고, 거시경제도 불안정한 상황에서 상법 개정까지 추진되면서 M&A 시장엔 악재가 겹쳤다는 분석이다. 이 같은 악재 속에 검토 중이던 거래나 출자가 전면 중단됐다는 답변(약 15%)도 적지 않았다.

상반기 시장이 암울했다고 평가한 응답자들은 가장 큰 원인으로 매수자와 매도자 간 밸류에이션 격차(67.6%·23명)를 꼽았다(최대 2개 복수 응답). 거래 수요 자체는 존재했지만 가격 합의에 실패하면서 실제 딜 클로징(거래종결)으로 이어진 사례는 많지 않았다는 분석이다. 고금리와 환율 등 거시경제 변동성 역시 시장 위축의 주요 요인으로 지목됐다(47.1%·16명).

이 밖에 기관출자자(LP) 출자 심리 위축(23.5%·8명), 전쟁·분쟁 등 지정학적 리스크(17.6%·6명), 상법 개정 영향 및 추가 규제 우려(14.7%·5명) 등이 복합적으로 작용하며 거래 심리를 냉각시킨 것으로 나타났다.

규제 환경 변화는 거래 현장에도 적지 않은 영향을 미쳤다. 상법 개정 이후 나타난 변화를 묻는 질문에는 ‘거래 조건 및 계약 조항 변경’이 26.1%·12명로 가장 높은 응답을 기록했다. 이어 기존 투자기업·출자펀드에 대한 모니터링 강화(23.9%·11명), 외부 자문 등 리스크 검토 비용 증가(17.4%·8명)가 뒤를 이었으며, 검토 중이던 거래나 출자가 전면 중단됐다는 응답도 15.2%·7명에 달했다.

업계에서는 특히, 이사의 주주 충실 의무 강화가 상장사 M&A 시장 위축을 가져왔다는 평가다. 소액주주 보호 기조가 강화되면서 대주주의 경영권 지분만 인수하는 방식의 거래 구조가 도마 위에 올랐다. 한 IB업계 관계자는 “상법 개정에 따라 자본시장 전반에 변화 기류가 생기면서 소액주주들의 반발이 심해졌고 당국 또한 공시나 설명 등 절차를 꼼꼼하게 따진다”며 “추가 규제 우려도 있어 다들 몸을 사리는 분위기”라고 전했다.

이처럼 시장은 얼어붙었지만 전통 강호들은 분주했다. 주로 토종 사모펀드들이 상반기 M&A 시장에서 존재감을 보였다. 자금조달에서부터 투자, 회수까지 전방위 영역에서 활약한 운용사로는 IMM프라이빗에쿼티가 32.6%(15명) 득표율로 1위에 꼽혔다(최대 3개 복수 응답). EQT파트너스(30.4%·14명), 글랜우드프라이빗에쿼티(28.3%·13명)도 1위 못지 않은 표를 받으며 상위권에 올랐다. 막강한 자금력을 앞세운 해외 펀드의 공세와 규제 압박 속에서도 국내 대형 PEF 운용사들의 행보가 두드러졌다는 평가다.

1위를 차지한 IMM PE는 올해 시지바이오(1조1000억원), 이화다이아몬드(4000억원) 등 대형 바이아웃(경영권 인수) 거래를 성사시키며 포트폴리오를 확대했다. 지난 2019년 약 1조4000억원에 인수한 산업가스 업체 에어퍼스트에 대해서는 컨티뉴에이션 펀드 이관을 추진, 우량 자산을 장기 보유하는 전략을 택하며 국내 사모펀드 업계에 새로운 기준을 세우고 있다.

상반기 가장 주목받은 거래로는 EQT파트너스의 더존비즈온 인수가 꼽혔다. 유효 응답의 약 절반(48.9%·22명)이 해당 거래를 상반기 최고의 딜로 꼽았다. EQT파트너스는 지난해 11월 김용우 회장 등으로부터 경영권 지분을 약 1조3000억원에 인수한데 이어 올해 2조원을 들여 소액주주의 잔여 지분을 인수했다. 거래 규모가 크고 구조가 복잡한 난도 높은 딜을 완주했다는 점에서 높은 평가를 받은 것으로 풀이된다.

뒤이어 ▷태광산업의 애경산업 인수(35.6%·16명) ▷VIG파트너스의 LG화학 에스테틱 사업부 인수(24.4%·11명) ▷에어리퀴드의 DIG에어가스 인수(24.4%·11명)이 규모와 구조, 상징성 측면에서 상반기 시장을 대표하는 거래로 뽑혔다.

자문사 평가에서는 국내 회계법인의 존재감이 두드러졌다. 만족도가 높은 매각주관사로 삼일PwC(25.6%·11명), 삼정KPMG(23.3%·10명)가 나란히 상위권을 차지했다. EY한영은 9.3%(4명)를 기록하며 씨티글로벌마켓증권, UBS 등 글로벌 투자은행(IB)와 어깨를 나란히 했다. 회계법인의 상향 평준화된 자문 품질뿐만 아니라 글로벌 IB와 비슷한 수임료를 지불하더라도 상대적으로 많은 인력을 투입할 수 있다는 점이 대형 회계법인의 장점으로 꼽혔다.

회계자문 영역에서는 ‘양강’ 삼일PwC와 삼정KPMG가 각각 46.5%(20명), 34.9%(15명)를 기록해 우수한 평가를 받았으며 딜로이트안진과 EY한영은 각각 9.3%(4명), 7%(3명)로 그 뒤를 이었다.

가장 만족도가 높은 법률자문사를 묻는 질문에는 응답자의 34.1%(15명)가 김앤장 법률사무소를 꼽았다. 김앤장이 선두를 유지한 가운데 율촌(18.2%·8명)이 주요 거래 트랙레코드를 바탕으로 두각을 나타냈다. 율촌은 거캐피털의 코엔텍 인수, 에코마케팅 매각, 애경산업 매각 등 다양한 산업의 굵직한 거래를 자문했다. 이외에 각사에서 자문인력 이동이 활발한 가운데 광장·세종·태평양·화우 등이 비슷한 득표율을 획득해 각축전을 벌였다.

올해 상반기 자본시장의 거래절벽 원인 중 하나로는 규제환경의 변화가 자리했다. 거래 조건, 투자 심의, 사후 모니터링 등 M&A 관련 의사 결정 전반에 영향을 미치고 있는 모습이다.

상법 개정에 따른 영향을 묻는 질문에서 ‘거래 조건 및 계약 조항 변경’을 꼽은 비율이 26.1%(12명)로 가장 높았다. 이어 ▷기존 투자 기업·출자 펀드에 대한 모니터링 강화(23.9%·11명) ▷외부 자문 등 리스크 검토 비용 증가(17.4%·8명) 등 딜 클로징에 실질적인 영향을 받고 있다는 응답이 압도적으로 높았다. 검토 중이던 거래 또는 출자가 전면 중단됐다는 응답도 15.2%에 달했다. 유의미한 영향이 없다는 응답자는 13%(6명)에 불과했다.

추가로 논의되는 정책 중에서는 중복상장 규제에 대한 우려가 가장 높았다. M&A 관련 규제 중 가장 신중한 검토가 필요한 사안을 묻는 질문에 응답자의 60.9%(28명)가 ‘중복상장 원천적 금지’를 꼽았다. 모회사와 자회사 주주 간 이해상충을 막기 위한 취지에 공감하더라도 일률적인 금지는 기업 자금 조달, 사업 재편, 투자금 회수 등을 과도하게 제한할 수 있다는 우려가 반영된 결과로 풀이된다. ▷경영권 거래 시 의무공개매수 도입(23.9%·11명) ▷PEF 대주주 적격성 및 사후관리 규제 강화(10.9%·5명)에 대한 투자업계의 고민도 지속되는 모습이다.

아쉬웠던 상반기와 달리 하반기에는 자본시장이 온기를 되찾을 것으로 전망된다. 하반기 반등을 견인할 주요 동력으로는 ‘국민성장펀드 등 펀드레이징 환경 개선’이 60%(18명)로 압도적인 지지를 받았다. 정부는 국민성장펀드를 통해 향후 5년간 150조원의 자금을 첨단전략 산업 및 관련 생태계에 투입할 예정이다. 정책 자금이 물꼬를 트고 민간 자금이 모이면서 시장이 활성화될 것이라는 기대감이다.

시장은 국민성장펀드가 이미 시장 활성화에 기여했다는 반응을 보였다. 국민성장펀드가 출자 시장에 어떤 영향을 미치고 있냐는 질문에 응답자 중 40%(18명)가 ‘펀드 결성 마중물로서 민간 출자를 유도한다’고 긍정적으로 평가했다. 신규·중소형 운용사의 출자 유치 기회를 확대한다고 응답한 비율도 22.2%(10명)였다.

우려도 공존했다. ▷특정 산업·정책 테마 중심 출자 편중 37.8%(17명) ▷선정/비선정 운용사 간 양극화 31.1%(17명) 등 자금 쏠림 현상을 경계하는 목소리도 나타났다.

업계 관계자는 “정부가 주도하는 정책 자금의 특성상 첨단전략산업 중심으로 자본이 몰리면서 전통 제조업 등의 분야는 M&A 시장에서 소외될 수 있다”고 짚었다. 또 국민성장펀드 출자사업에서 선정된 소수 운용사들은 수천억원의 실탄을 확보해 하반기 시장의 핵심 플레이어로 부상하는 반면, 탈락한 운용사들은 시장의 ‘신뢰 인증서’ 격인 정책 자금을 확보하지 못해 민간 LP들로부터 외면받기 쉬워져 하반기 펀드 결성에 위기를 맞을 수 있다는 우려가 나온다.

실제로 올 상반기 국민성장펀드 간접투자분야 1차 위탁운용사 선정에선 평균 경쟁률 7.4대 1의 높은 문턱을 뚫고 ▷스카이레이크에쿼티파트너스(대형, 5000억원) ▷웰투시인베스트먼트(M&A, 3000억원) ▷대신PE(AI·반도체 중형, 2000억원) ▷파라투스인베스트먼트(소형, 1000억원) 등 소수 하우스만 낙점됐다. 앞서 탈락한 다수의 운용사가 2차 사업에 대거 재도전하면서, 이달 중 최대 10곳을 선정하는 이번 공모에 총 65곳의 운용사와 컨소시엄이 몰려 6.5대 1의 치열한 경쟁을 벌이고 있다. 현재는 서류심사를 통과한 분야별 유력 하우스들이 최종 선정을 두고 막바지 경합을 벌이고 있다.

이 같은 출자 시장의 환경 변화 속에 정책자금의 효과를 높이기 위해서는 보다 탄력적인 제도 설계가 필요하다는 목소리가 높았다. 국민성장펀드 보완점을 묻는 질문에 ‘투자 대상 산업군·성장단계·기업규모 기준 유연화’(55.6%·25명)와 ‘운용사(GP) 투자 전략 수립 및 기업 운영 자율성 확대’(51.1%·23명)가 필요하다는 응답자가 절반 이상을 차지했다.

이 같은 응답은 국민성장펀드의 효과를 극대화하기 위해서는 운용사의 재량권을 확대하는 것이 우선이라는 시장의 인식을 보여준다. 투자 기준이 지나치게 경직되면 정책자금이 일부 첨단 산업과 소수 운용사에 집중되는 현상이 불가피하다는 판단이다. 결국 운용사의 투자 재량을 넓혀야 정책자금의 온기가 M&A 시장 전반으로 확산되는 선순환 구조를 만들 수 있다는 것이 시장의 시각이다.

M&A 및 자본시장 규제 변화와 함께 정부가 고려해야할 과제를 묻는 질문에는 가이드라인·유권해석 제공을 통한 예측 가능성 제고가 필요하다고 응답한 비율이 67.4%(31명)로 가장 높았다. 이어 ‘인허가·기업결합 심사 절차의 신속성 및 예측 가능성 제고’(39.1%·18명)가 두 번째로 많이 언급됐다.

이는 최근 주요 M&A가 금융당국의 심사 지연이나 규제 벽에 막혀 난항을 겪은 학습효과에서 비롯된 것으로 풀이된다. 실제로 PEF 운용사 어퍼니티에쿼티파트너스가 SK렌터카에 이어 롯데렌탈까지 인수에 나서며 규모의 경제를 시도했으나, 독과점 우려에 가로막혀 공정거래위원회의 기업결합 심사가 불허되는 사태가 발생했다. 렌터카 시장 1·2위 통합으로 시너지를 창출하려던 전략이 수포로 돌아가면서 예측 불가능한 심사 리스크가 거래 성사의 핵심 변수로 부각된 모습이다.

한편 이러한 하반기 전망에 맞춰 자문사들이 강화해야 할 역량으로는 ‘원매자 발굴 및 선별’(43.5%·20명)이 가장 많았다. 또 ‘매도자-원매자 가격 간극 조율’(37%·17명)과 ‘산업·섹터 전문성 및 사업성 분석’(34.8%·16명)을 주요 역량으로 보는 응답자도 상당했다.

시장 환경이 어려워질수록 자문사의 역할도 단순 중개인에 머물러선 안 된다는 현장의 목소리가 반영된 결과로 보인다. 최적의 원매자를 발굴해 거래를 설계하고 매도자와 매수자 간 밸류에이션 간극을 조율하는 역량이 거래 완결성을 높이는 결정적 요인이 된 셈이다. 아울러 반도체나 인공지능(AI) 등 산업별 M&A가 활발해짐에 따라 재무 진단을 넘어 섹터 전반의 미래 가치를 정확히 읽어내는 사업성 분석 능력이 자문사 경쟁력을 좌우하는 요소로 자리 잡았다는 분석이다.

하반기 거래가 활발할 것으로 예상되는 산업군으로는 반도체 및 소재·부품·장비(76.1%·35명)가 꼽혔다. 그 뒤로는 인공지능(AI) 및 소프트웨어(28.3%·13명), 로봇 및 공장자동화(23.9%·11명) 순으로 집계됐다.

이는 전력·데이터센터·반도체·로보틱스로 이어지는 ‘AI 밸류체인’ 중심의 투자활동이 시장에 안착한 결과로 풀이된다. 투자 혹한기가 지속되어 왔음에도 아이엔지로보틱스(200억원), 영창로보테크(150억원), 패러데이다이나믹스(250억원) 등 로보틱스 기업들이 PE로부터 잇따라 자금 조달에 성공한 것도 이 같은 배경에서다. 여기에 MBK파트너스의 넥스플렉스 매각, 유진PE-우리PE의 서울전선 매각 등 또한 첨단 소재 및 인프라 밸류체인이라는 점에서 시장의 이목을 끌고 있다. 이에 따라 하반기 역시 기술 자립과 글로벌 공급망 확충을 노리는 자금이 해당 밸류체인에 최우선으로 유입될 것이라는 전망이 힘을 얻고 있다.

자본시장 전문가들이 주목하고 있는 투자 전략으로는 ‘기업 구조조정 및 카브아웃(사업부 분할거래)’이 54.3%(25명)로 가장 높은 응답률을 보였다.

이는 시장의 관심이 ‘검증된 자산의 안정적 확보’로 이동하고 있음을 보여준다. 비핵심 자산을 매각해 현금을 확보하고 핵심 사업에 집중하려는 대기업의 ‘선택과 집중’ 전략과 드라이파우더(미집행 자금)를 소진해야하는 PE의 안정 지향적 심리가 맞물린 결과로 분석된다. 결국 하반기 M&A 시장은 외형 확장 중심의 딜보다는 생존과 체질 개선을 위한 기업 구조조정 매물을 기회로 삼으려는 재무적 투자자(FI) 간의 이해관계가 거래를 주도할 것이라는 관측이 지배적이다.

전통적인 그로쓰캐피탈(34.8%·16명)에 대한 선호가 확인되는 가운데 메자닌 투자(26.1%·12명), 세컨더리 딜(26.1%·12명) 등 안정적인 수익 창출을 위한 투자 구조에 대한 관심도 높게 유지되는 모습이다. 위험을 낮추면서도 수익을 확보할 수 있는 전략의 중요성이 한층 커지고 있다는 평가다.

한편 하반기 국내 M&A 시장의 회복 여부는 매각이 진행 중인 대형 매물들의 성사 결과에 좌우될 전망이다. 응답자들은 하반기 거래 성사 가능성을 가장 주목하는 딜로 센트로이드인베스트먼트의 테일러메이드 매각(44.4%·20명)을 선택했다. 다음으로는 JKL파트너스의 롯데손해보험 매각(33.3%·15명)과 율곡 매각(28.9%·13명) 순이었다. 이들 거래가 시장의 눈높이에 맞는 밸류에이션으로 거래를 마무리할 경우, 하반기 M&A 시장의 투자 심리를 가늠할 바로미터가 될 것으로 보인다.